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　　来源：国元期货研究

　　一、行情回顾

　　2024年2月，美棉大涨，主要受2月USDA供需报告环比调低了全球棉花产量与期末库存，同时美棉出口进度偏好，导致技术性买盘涌入。郑棉在春节后有效突破万六关口，主要是受到美棉提振，但在上破万六关口之后在16500附近受到明显阻力，这也反映了市场对年初国内棉花供应量偏大，库存处于历年同期峰值，皮棉销售进度偏慢现状综合研判的结果，市场对于“金三”订单持续性存疑，这段时间郑棉运行节奏一方面受到美棉影响，另一方面也在反映下游需求的变化。

　　2024年3月，郑棉表现基本呈现震荡局势，走势与美棉类似，但表现更为抗跌。郑棉主力徘徊于万六关口附近，这段时间核心逻辑仍为需求。同时，4月份的运行逻辑将由需求端切换为供给端，炒作将转为种植面积与天气方向。

　　2024年4月，清明节后郑棉主力在16500附近构筑了双头，下跌至2023年11月底最低点附近，下跌过程中没有进行喘息，没有出现像样的反弹，主要驱动因素在于供给端：第一，2024/25年度新疆棉生长顺利，风调雨顺；第二，2024/25年度美国、巴西棉花增产；第三，美棉旧作库存调高。

　　2024年5月，郑棉以急跌反弹为主。郑棉反弹至5月下旬后，主力合约两次上冲15600元/吨无果，于5月末晚间跟随美棉出现了技术性的破位下跌，空头增仓明显，未出现明显的支撑。

　　2024年6月，美棉与郑棉连续走出持续下跌行情。美棉主力在6月17日夜盘中跌破了自2022年11月开始的为期1年半的宽幅震荡区间的下沿，触及70美分/磅。郑棉主力6月17日近乎光头光脚大阴线已经跌破了2023年11月最低点，日内没有出现估值抵抗，空头情绪激烈。郑棉美棉均创新低过后，盘面出现了估值抵抗，空头进行了技术性的止盈。

　　二、全球棉花供需格局分析

　　2.1 美棉旧作出口签约低于预期

　　最新一周公布的美棉出口签约量再度缩水，较之前一周下降47.4%，降至8周最低水平，装运量亦大幅下滑。美国农业部本周四公布的出口销售报告显示，6月20日止当周，美国当前市场年度棉花出口销售净增9.06万包，较之前一周减少52%，对中国大陆出口销售净增2万包。美国下一年度棉花出口销售净增6.76万包，对中国大陆出口销售净增3.56万包。当周，美国棉花出口装船14.1万包，较之前一周减少29%，刷新近7个月低点，对中国大陆出口装船2.87万包。

　　2.2 美棉苗情大好，弃收率目前下降

　　美棉种植带整体天气条件适宜，作物生长状况有所好转。美国农业部在每周作物生长报告中公布称，截至2024年6月23日当周，美国棉花优良率为56%，较之前一周上修两个百分点，明显高于上年同期，同比高出7个百分点。新季美棉苗情在近7个年度中最好，优良率最高，高于7个年度当期平均值8.86个百分点。

　　当前年度美棉中度、重度干旱率均在近7个年度中处于较低的水平，2024年2月，美国农业展望论坛预测，根据十年平均值推算，2024年美国棉花弃收率预计为15.5%，西南地区的弃收率低于近十年的平均值32%，而2023年美国西南地区的干旱导致美国西南地区当年的弃收率51%，连续第二年超过历史平均水平。美棉生长期关键期即将到来，而市场预期，若关键期内发生拉尼娜现象，则会导致美棉优良率下降，弃收率上升，前期打下的良好的美棉生长基础将被破坏，全球棉花供需平衡表将再度被修正，也许会成为美棉反攻的助力。

　　2.3 美棉生长关键期有可能出现天气扰动

　　多机构预计今年3季度有出现拉尼娜现象的可能。NOAA表示，在6-8月份发生拉尼娜现象的概率接近40%，在7-9月份发生拉尼娜现象的概率已经超过60%，在8-10月份发生该现象的概率已经逼近80%。印度国家气象研究所称，根据气候模型显示，至少在未来两个月内，热带太平洋中部的海面温度可能会继续降低。厄尔尼诺-南方涛动目前呈中性。厄尔尼诺-南方涛动展望处于“拉尼娜观察”状态，原因是有早期迹象表明今年晚些时候太平洋可能会出现拉尼娜现象。

　　2.4 USDA六月供需报告利空国内外棉价

　　2024年6月13日USDA公布了6月份全球棉花供需报告，美棉本年度出口量调减10.92万吨至256.9万吨，原因在于美棉装运速度偏慢；美棉本年度消费量调增1.09万吨，期末库存增加9.83万吨。新年度全球棉花期初库存、产量和消费量均调增，贸易量基本无变化，故新年度全球棉花期末库存环比增加10.6万吨至1817.9万吨。

　　三、国内棉花供需格局分析

　　3.1 新年度我国棉花产量仍有分歧

　　国外机构预计，2024/25年度我国是棉花减产年，主因在于棉花种植面积的下降，与总产量关系很大。USDA预估我国2024/25年度棉花产量将减少10.8万吨至587.9万吨，BCO预计我国2024/25年度棉花产量将减少18万吨至583万吨。

　　新年度我国棉花种植面积下降已成共识。2024年5月下旬，国家棉花市场监测系统就棉花实播面积展开全国范围专项调查，样本涉及14个省（自治区）、45个植棉县（市、团场）、1700个定点植棉信息联系户。调查结果显示，2024年全国棉花实播面积4083.3万亩，同比减少56.9万亩，减幅1.4%。其中，内地棉花实播面积为482.1万亩，同比减少4.4万亩，减幅0.9%；新疆棉花实播面积为3565.4万亩，同比减少50.9万亩，减幅1.4%。

　　但就产量而言，单产的变化将对最终结果产生实质影响。6月下旬乌苏地区出现了冰雹天气，棉叶全部脱落，茎秆也出现了断裂的情况，基本上对乌苏地区的棉花产生了不可逆的影响，将直接影响2024/25年度新疆地区的棉花产量。此前棉花播种期阶段，棉农预期新疆棉花产量大概在580-600万吨，同比多增20-40万吨，是造成郑棉盘面下跌的主逻辑。但目前南疆地区温度较高，如果持续，将影响棉花单产，迎来天气炒作，最终产生预期差。

　　3.2 非国储库存环比下降

　　据中国棉花信息网数据显示，截至5月底，全国棉花商业库存为377.41万吨，同比增加28.13万吨，环比减少56.18万吨；其中新疆商业库存227.53万吨，同比减少10.41万吨，环比减少60.33万吨；内地商业库存104.88安顿，同比增加14.54万吨，环比增加7.65万吨。全国棉花工业库存为88.59万吨，同比增加3.15万吨，环比减少2.04万吨。纱线库存27.53天，同比增加6.86天，环比增加3.67天；坯布库存30.95天，同比减少7.46天，环比增加2.12天。

　　3.3 新棉销售同比落后

　　据全国棉花监测系统调查，截至2024年6月21日，棉花销售占交售82.4%，环比增加1.1个百分点，同比落后14.1个百分点。

　　3.4 主力合约基差有走阔可能

　　3.5 内外棉价差收敛但仍处同期高位

　　四、后市展望

　　2024年二季度，盘面已经提前交易了新年度宽松的供需平衡表，内外棉盘面价格重心已经大幅下移。当前国内棉花处于高供给、高库存、低需求的格局，消费淡季中开工率不断下滑，成品库存环比增加，原料端累积，下游采购意愿不强。上游挺价惜售意图明显，基差处于5年内同期高位，上下游价格难以传导，目前美棉价格较低，若近期滑准税配额下达，纺企则会更愿意购买低价的进口棉，进一步导致国内挺价的贸易商认赔出货，现货价格下跌，商业库存下降，盘面有可能受到最后一波冲击，确立年内底部。如果近期没有下达滑准税配额，则内外棉价差收窄的时间将会推迟，即新棉上市期可能会出现年内底部。此外，三季度重点关注天气扰动对美棉优良率、弃收率以及新疆棉单产的影响，我国新年度产量是否会出现预期差。

　　写作日期：2024年6月28日

　　作者：

　　吴菁琛

　　研究咨询部经理

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