来源：CSC研究权益策略团队

　　    ;  核心摘要 

　　●核心观点

　　2022年4月以来我们共开展了14次机构预期调查，累计超2000机构投资者参与，涉及仓位选择、核心矛盾、风格判断、行业选择等方面内容，历次问卷结果显示，仓位选择调查结果具备领先性，加仓比例占优或边际上升均有明显的指示意义，行业选择调查结果和实际走势有较明显偏差，最看好行业调查前已积累一定涨幅，调查后超额收益迅速转负，建议加以区分后关注。

　　区分机构预期调查中的领先和反向结果

　　●仓位选择调查结果具备领先性，主因预期的确定性或少部分前瞻投资者的先行。当“加仓占优”情形出现时，万得全A后续各时间段均上涨，且平均涨跌幅均为正，考虑对立情形即加仓不占优时，后续市场大概率下行；当“加仓占优或边际上升” 情形出现时，情况类似，且对立情形下后续市场平均跌幅更大。原因在于：1）加仓占优代表上涨预期的确定性，资金形成合力，最终推动市场上行；2）加仓边际上升说明少部分前瞻投资者捕捉到一些积极信号而率先加仓，后续投资者跟进，推动市场上行。反映出机构对于大势的判断较为准确，相应的对于机构预期调查中关于市场核心矛盾、经济预期等问题应当重点关注。

　　●行业选择调查结果和实际走势有较明显的偏差。我们发现机构投资者更看好过去一段时间内涨幅领先的行业，问卷调查前第1、第2看好行业已大概率上涨并且取得一定超额收益，但这并不代表机构调仓滞后，更可能是参与机构已经在问卷调查前发现了相关板块的投资机会而买进并持续看好。问卷调查后第1、第2看好行业超额收益迅速转负且胜率快速下行，主要原因是22年下半年以来行业轮动相对较快，占优行业难以形成趋势。

　　●机构投资者预期调查意义显著，建议区分领先和反向调查结果后密切关注。风险提示：问卷数量及质量相对有限、特定市场环境风险

　　一、哪些是领先指标？

　　仓位选择——预期的确定性或少部分前瞻投资者的先行仓位选择的领先性，来源于预期的确定性或少部分前瞻投资者的先行。仓位选择是我们机构预期调查中最常驻的指标之一，在2022年4月以来总计14次调查中出现了13次，共设置“加仓”、“保持当前仓位”、“减仓”三个选项，定义加仓比例最高为“加仓占优”情形，加仓比例最高或本期加仓比例较上期上行为“加仓占优或边际上升”情形，统计问卷发布日期前15日、后15日、1月、2月万得全A涨跌幅，我们发现当“加仓占优”情形出现时，万得全A后续各时间段均上涨，且平均涨跌幅均为正，考虑对立情形即加仓不占优时，后续市场大概率下行；当“加仓占优或边际上升” 情形出现时，情况类似，且对立情形下后续市场平均跌幅更大。原因在于：1）加仓占优代表上涨预期的确定性，资金形成合力，最终推动市场上行；2）加仓边际上升说明少部分前瞻投资者捕捉到一些积极信号而率先加仓，后续投资者跟进，推动市场上行。反映出机构对于大势的判断较为准确，相应的对于机构预期调查中关于市场核心矛盾、经济预期等问题应当重点关注。

　　二、哪些是反向指标？

　　行业选择——持续看好但行业快速轮动

　　机构投资者更看好过去一段时间内涨幅领先的风格或行业，这或许已经在持仓中体现，但行业的快速轮动使得行业选择与实际效果具备明显负相关性。对于大类及细分行业的选择也是我们机构预期调查中的常驻指标，例如当前最看好的大类行业，包括“TMT”、“高端制造”、“中特估”、“消费”等选项；以及下一个月最看好细分行业，包括“半导体/消费电子”、“新能源车”、“信创”、“军工”、“新能源发电”等选项。选取历次问卷调查中选择比例最高的为第1方向，次高的为第2方向，统计前后相对万得全A超额收益均值及胜率，我们发现机构投资者更看好过去一段时间内涨幅领先的行业，调查前第1、第2方向均已大概率上涨并且取得一定超额收益，但并不代表机构调仓滞后，更可能的是参与机构已经在问卷调查前发现了相关板块的投资机会而买进并持续看好。问卷调查后第1、2方向超额收益迅速转负且胜率快速下行，主要原因是22年下半年以来行业轮动相对较快，其中23年上半年中特估、AI行情成为主线持续性较强时问卷调查频率又较低，因此行业选择与市场实际表现明显负相关。

　　风险分析

　　（1）问卷数量及质量风险：14次问卷调查中，平均问卷数量为140余份，问卷调查范围涵盖公募、私募等机构，匿名调查，数量相对有限，且填写质量不能完全保证，因此数据质量可能存在一定风险。

　　（2）特定市场环境风险：行业选择结果与实际表现具有负相关性，可能原因之一是占优行业持续性不强，这是特定市场环境下的结果，若后续市场出现持续时间相当长的主线行情，则该结果与实际表现关系可能变化。

　　（3）历史数据对未来预测能力有限：数据统计具有滞后性，可能影响分析结果。结果基于过去问卷调查数据进行统计和分析，对未来预测能力有限。

责任编辑：杨赐