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　　中信证券发布研究报告称，未来预计美国消费将随劳动力市场降温缓步下行，在需求下行与负债压力背景下，预计固定资产投资增速将逐步下降。由于当前美国国债期货市场空头头寸规模过高，今年上半年债市存在一定流动性风险。今年美国经济逐步降温概率较大，美联储于今年年中附近采取预防式降息的可能性较高，降息幅度或为75-100bps。近期或是美债左侧配置较好的时点，相比于长端更建议配置短端美债。

　　▍中信证券主要观点如下：

　　美国消费预计将随劳动力降温缓步下行。

　　美国宽松的货币政策和财政政策减轻了居民家庭的债务压力，抵押贷款中固定利率占比较高，加息对居民负担的影响较小。美国居民超额储蓄趋于耗尽，预计其对美国消费支出的支持将趋弱，但实际收入与实际支出的同比增速差距仍处于较高水平，预计美国消费将跟随美国劳动力市场降温而逐步走弱。

　　在需求下行与负债压力背景下，预计固定资产投资增速将逐步下降，就业市场短期内保持韧性，长期缓慢降温。

　　未来企业债将面临较大的到期压力 ，尤其是今年上半年，未来高贷款成本预计在今年上半年进一步显现，对企业经营造成压力。但由于在2020年疫情冲击后，美国企业的资产负债表实际上较为健康，因而预计企业投资将逐步放缓。短期美国房地产或继续回暖，但中长期仍将面临一定下行压力。当前美国超潜在增速的GDP增长与整体较为紧张的就业市场格局支撑美国就业市场保持韧性，预计将缓慢降温。

　　美联储超预期鸽派可能导致超高规模的国债期货空头头寸被动平仓，今年上半年债市存在一定流动性风险。

　　美国杠杆基金持续下降的杠杆水平虽能够一定程度上减小风险，然而由于当前美国国债期货市场空头头寸规模过高，泛滥的杠杆基金的基差交易会放大市场敏感性，美债市场流动性风险增加。按照过往有序平仓的节奏，预计空头头寸规模需4-7个月左右有序平仓至更健康水平。

　　根据美国当前经济情况来看，今年美国经济逐步降温的概率较大，采取预防式降息的可能性更高。

　　若美国经济增长放缓，则今年美联储或为预防式降息，降息幅度或为75-100bps。而在此情形下，美联储降息后，美国通胀开始反弹的概率较高，或会重演1966年的情形，短期降息后美国经济复苏，但在美国通胀卷土重来之后，美联储不得不再次加息，届时美国经济或将较现在更为脆弱，届时或陷入经济衰退风险中。

　　整体而言，美联储于今年年中附近降息概率较高。

　　美国消费支撑（超额储蓄、劳动力市场逐步降温、薪资增速放缓）将在今年上半年逐步走弱，消费支出环比增速近期平均水平已在危险阈值附近，因而若美国消费进一步下行，则在今年上半年触发降息信号的概率较高。

　　同时，固定投资中企业投资环比折年率当前已接近0%的阈值，考虑利润在持续下滑以及企业债到期规模在今年上半年较高等因素，预计今年上半年突破阈值概率较高。叠加流动性方面，过高的杠杆基金的美国国债期货空头头寸需一段时间（4-7个月）逐步有序平仓。因而预计美联储于今年年中附近预防式降息的概率较高。

　　近期或是美债左侧配置较好的时点，预计配置短端美债收益较长端更高。

　　1年期美债利率通常在预防式降息中抢跑，降息落地后仍存在下行空间。10年期美债利率历史上整体下行幅度较小，降息落地后下行空间也较为有限，但抢跑时间及幅度与短期较为一致。预计今年年中附近美联储预防式降息，近期或是左侧布局较好的时点，右侧布局或可等待至就业市场放缓趋势或降息信号更为明确的时点。具体而言，预计配置短端美债收益较长端更高。

　　风险因素：

　　美国金融体系的脆弱性或流动性风险超预期；美国经济韧性超预期；美国通胀超预期；美国货币政策紧缩超预期；地缘政治风险超预期等。

责任编辑：郭建