孙长忠（清华大学全球私募股权研究院研究员）

7月2日，美联储主席鲍威尔在欧洲央行主办的中央银行论坛上发表讲话称，美联储在降通胀方面取得了重大进展；对于降息问题，仍不会确定具体时间，仍强调要对通胀持续下降至2%左右更有信心才能放松货币政策。讲话在延续其一贯谨慎、保守风格的同时，也包含一些值得关注、分析的信息。综合讲话内容和近期美国各项经济数据，可从中管窥美联储下一步货币政策，特别是关于降息的一些脉络走向。

首先看通胀数据。4、5两个月的数据表明，经过今年第一季度的停滞后，通胀恢复下降走势，特别是5月份更为明显。据美国商务部6月28日公布的数据：美国5月PCE物价指数环比增速从4月的0.3%下滑至0%（实际是略有下降），为2023年11月以来最低纪录，同比增速也从4月的2.7%下滑至2.6%；剔除波动较大的食品和能源价格后，5月核心PCE物价指数环比上升0.1%，环比增速为2023年12月以来最低值，同比则从4月的2.8%下滑至2.6%，创下了2021年3月以来最低纪录。

从近两年来美国通胀下降的过程看，无论是PCE数据还是CPI数据都表明，核心通胀下降慢于整体通胀，其读数也通常比整体通胀高。5月份的核心PCE数据下降幅度大于整体PCE（两者分别为0.2 和0.1个百分点），二者读数也达到持平（均为2.6%）。这是一个很值得关注的重要进展，因为核心PCE下降，通常预示整体PCE将会更快地下降。

对于最为顽固的服务业通胀，鲍威尔在讲话中没有像许多人那样忧虑，而是认为其中一些分项主要是由于统计的滞后效应，比如住房分项，可能没有反映出当前的供需态势。鲍威尔预计，未来一年内美国通胀率不超过2.5%左右，再次表达了对下一步通胀下降趋势的谨慎乐观。据此间经济学家分析，美国通胀今后再次出现今年1、2月份那样反弹、顽固情况的可能性较低。可以预计，美国通胀将会继续逐步下降，尽管可能不会一帆风顺。

在此次讲话中，鲍威尔更加关注就业市场和工资状况。目前美国就业仍较强劲，但正在逐步降温，失业率有所增加；工资增长趋缓（5月份收入增速有所增加），支出增长也在减速。一系列经济数据都表明美国经济正在减速：

第一季度实际个人消费支出季率终值从2%下调至1.5%。零售数据增长率从2月开始逐月下降，4月下修至负0.2%，5月小幅反弹但低于市场预期，核心零售（不含汽车）环比增速则为负0.1%，指向美国消费正在逐级降温，表明今年剩余时间消费者支出的走势似乎将更为疲软。

截至6月8日当周，美国首次申请失业救济人数增加1.3万人至24.2万人，跃升至9个月以来的最高水平，市场预期为22.5万人；持续申领失业救济人数达183.9万人，高于市场预期的182.4万人和6月27日之前一周经调整后的182.1万人，达到2021年11月以来最高水平。这表明，失业后需要更长时间才能找到新工作，劳动力市场正在明显降温。

经济增长降温放缓，通胀将随之继续降温，就业也会相应降温甚至减少，而就业一旦出现减少势头，就会持续下去甚至加剧，也难以在短时间内扭转。正因如此，鲍威尔此前一方面说降息不必等到通胀降至2%，同时更加关注劳动力市场。在这次论坛上，他再次强调，就业增长的突然恶化将会引发美联储迅速转向降息。这也再次表明，美联储降息决策的关键指标还是就业。下一步，如果目前包括通胀在内的经济数据再持续两三个月，特别是就业明显降温下去，美联储可能会在9月份开始降息。