来源：大地期货

　　观点小结

　　整体来看，四季度仍然围绕两条主线进行交易：泰国产量和国际 需求，而四季度比较关键的原因是不仅仅决定了今年的产量，也可能扭转市场对未来供需平衡的长期判断，因此称之为多空博弈的决战阶段。由于前期的原料紧张或许有一定的不可逆因素，且国际需求并不太差，我们对四季度仍然持偏多观点。

　　核心观点：

高价原料贯穿整年、天气影响持续不断，多空对高产期上量持不同观点，四季度是验证弹性的最后一个契机。

今年几轮行情都是由海外补库引发的，半年报中国际轮胎厂库存属于中性、业绩转好，欧美需求并不算差。

印度需求缺口有可能逐年扩大。

需要关注非洲和越南的出口情况。

深浅色价差取决于仓单、资金、收储，可能还有一定走扩的空间

　　01

　　天然橡胶行情与观点回顾

　　天然橡胶行情回顾

　　天然橡胶观点回顾

　　02

　　关键问题一：泰国产量

　　泰国高产期的增产幅度

　　第一个关键点是泰国高产期的增产幅度。今年非常特殊，一是原料的高价已经贯穿全年；二是全年出口到中国的利润很差，说明并没有多余的数量能够出口给低价区域，意味着今年到目前为止产量是紧缺的。这两点在以前的年份似乎是相互冲突的，但在今年却同时发生了。接下来四季度是传统高产期，届时能否有比较客观的增产幅度，就是多空博弈最为激烈的关键内容。

　　需要寻找前期原料紧张的原因。那么想要预测高产期的产量，就必须搞清楚前期原料紧张的原因，如果是天气问题则还有增产的希望，如果是面积减少的问题那么高产期增产幅度也不会太大。

　　今年中国进口泰国橡胶木的数量继续增加

　　今年橡胶木进口继续增长。我们通过橡胶木的贸易量来侧面推算砍伐面积，截至到7月份进口数量已经累计同比增长20%，那么预测2024年全年中国进口橡胶木539万立方米，折算成面积为10万公顷左右，考虑到本地消费占20%-30%左右，那么可能整体砍树的面积是在12-14万公顷左右（泰国政府允许每年砍40万莱，6.4万公顷）。

　　面积的减少确实是导致今年原料偏紧的原因之一。一是说明前两年砍树面积有明显的增长，二是砍树的面积超出了正常老化的面积，有额外的产量损失。

　　泰国前期确实存在一定天气问题

　　泰国确实存在一定天气问题。分地区来看，今年年初泰国南部是典型的厄尔尼诺现象，干旱高温导致推迟开割、减产，再加上面积减少主要是在南部，今年的减产可能已经无法挽回；而东北部来看，三季度有雨但也不算太多，属于是雨季正常现象，但是仍然没有压得住原料、加工利润也没有回正，目前整体来看仍然是紧缺的。

　　泰国库存并没有很高

　　泰国库存问题在缓解，但仍然略偏低。根据某加工厂财报数据，二季度的库存金额并没有减少很多，但是根据期末原料价格进行折算，那么从绝对数量上来看还是出现明显的减少。从泰国官方公布的数据来看，泰国橡胶库存下降幅度有所减缓，但绝对量仍然略偏低一点。总的来说，泰国库存可能仍然略偏低，那么意味着高产期上游需要季节性储备。

　　十月份东南亚降雨仍然可能偏多

　　拉尼娜正在兑现。根据NOAA预测，四季度是拉尼娜现象最严重的时间段，并且预测中南半岛10月份降雨较往年更多。目前已经有一次台风经过海南、云南、泰东北、老挝等地，而短期仍有一次热带低压会经过中南半岛。

　　03

　　关键问题二：国际需求

　　国际补库节奏的预测

　　第二个关键问题是海外在四季度是否还要补库。今年几轮行情都是由海外补库引发的，回顾今年主要几轮补库，一是2023年底到2024年初的补库，逻辑是国际轮胎厂库存低，反应到4月份的欧美进口；二是一季度普利司通等对烟片的需求，但烟片总量并不大；三是5、6月份EUDR采购，继续推高盘面；四是7、8月份海外继续补库，包括EUDR、印度需求等，反应在泰标FOB上涨。基本上今年每次盘面冲高都有海外采购的影响，而且还夹杂了EUDR的需求，因此预测补库的节奏是非常困难的。

　　预测补库的思路。首先，从常规的补库角度来看，一定是有一个库存消化周期，从去年年底开始到今年三季度的补库一共间隔半年左右，因此我们预计下一次常规补库可能要到明年上半年。其次，从EUDR需求的角度来看，由于明年是第一年实施，今年EUDR采购节奏较快，因此我们认为四季度还有可能出现EUDR补库。最后，印度的缺口在逐年扩大，因此后续印度采买的积极性或许会长期提高。

　　国际轮胎厂库存属于中性，但业绩转好

　　半年报中国际轮胎厂的情况。米其林、固特异等更新了半年报，财报中显示库存在继续增加，且增幅有所加快，其中有一定原因是橡胶价格在上涨所导致。结合其销售收入和净利润来看，许多轮胎厂在二季度实现利润、收入的增长，甚至固特异、芬兰诺记扭亏为盈。总结来说，国际轮胎厂销售有所好转，仍在主动补库阶段，库存水平不算太高，处于中性水平。

　　定性欧美终端需求

　　欧美需求并不算差。总的来说，欧美需求并没有一开始想的这么差，而是有小幅的恢复。欧美本土需求量加起来占到全球的25%左右，因此从净耗胶量来看，美国截至到7月份累计同比增长13%，欧盟截至到6月份累计同比增长13%，说明欧美需求处于恢复当中，因此并不能算太差。

　　印度供需缺口有可能逐年扩大

　　印度产量增长空间不大，而需求有一定增量。印度树龄老化程度仅次于印尼和马来，但高产期橡胶树也不少，根据树龄来推测印度产量，预计未来10年印度产量维持平稳；而需求端印度内需的增长存在潜力，具备一些条件但也有阻碍，预计有5%左右的增速，因此供需缺口可能会逐年扩大。

　　今年也有天气影响因素。印度今年先高温后降雨，主流观点认为是天气导致的减产，如果要看具体减产数量的话，可以参考2018年、2007年降雨情况相近，减产3-5万吨左右。

　　04

　　其他有可能影响行情的变量

　　关注下一次收储的标的物

　　四季度需要关注这两个国家的出口情况

　　非洲出口量不及预期。非洲出口量并不及预期，不同口径的数据不同，从同比增长2%到10%都有，无法验证其准确性。相比于前几年的增速有所下滑，目前有几种说法，一是天气影响产量，二是非洲存在隐性库存，关注价格上涨之后是否有出口量的增长。

　　越南主要是存在一些风险事件。四季度可能需要关注交货情况。今年越南一方面是柬埔寨原料进口减少，有可能是减产导致、也有可能是柬埔寨本地需求的增加，轮胎厂产能增加；另一方面是浓乳分流较多，3L原料不够。目前越南有可能存在一部分隐性库存，但因为价格、利润等因素发不出来，因此需要关注一下出口数据的情况。

　　丁二烯存在走弱的可能性

　　丁二烯存在走弱的可能性。丁二烯存在一定利空，一是丙烷对石脑油的比价正在走强。二是进口利润有所扩大。三是氧化脱氢利润持续维持高位。因此丁二烯或许存在一定利空，而BR更多锚定丁二烯的价格，因此BR也存在走弱的可能性。

　　内需制约上涨高度

　　内需制约上涨高度。天胶的全钢需求占比较大，而今年全钢利润较差。我们之前做过专题，认为人均橡胶消费量是与房地产数据有一定相关性，目前中国房屋新开工、销售、施工累计同比都在-10%到-20%左右。参考日本和美国，房地产下滑时期需求下滑约为2%-5%每年，因此中国预计内需也会面临几年的下滑，制约橡胶上涨的高度。对于四季度而言，目前轮胎厂面临利润偏低、库存偏高的现象，类似于2021年。

　　05

　　深浅色价差的区间

　　深浅色价差的主要交易内容

　　深浅色价差的区间。每年深浅色价差都有一个价格区间，这个价格区间的高点取决于仓单数量（浓乳、资金博弈）、收储情况，低点取决于深色胶是否走弱（国际需求），如2022年-2023年受到仓单数量偏少（资金博弈 ）、国际需求偏弱的影响，价差从2600到1000；如2023年-2024年受到收储、国际需求偏强的影响，价差从2800到200。

　　四季度关注什么。根据上文分析可知，四季度而言，深浅色价差最主要的交易内容就是仓单和收储，衍生出来的是资金博弈（体现为月差波动）。

　　仓单数量有可能偏低

　　仓单数量有可能偏低。仓单数量主要由两个因素来影响，一是总产量、二是浓乳分流。总产量来看，今年海南、云南产量理论上应该有所增长，但是今年国内产区都有一些问题，如病虫害、台风，影响了一部分产量，因此总产量增量需要下调。而今年浓乳的产量应该是近几年来较高，因此浓乳分流的现象更为明显。因此今年仓单数量有可能在近两年中属于偏低水平。

　　深浅色价差的区间

　　深浅色价差的区间。正如我们前期周报所说，深浅色反套或许仍有空间，主要原因是仓单数量偏少，且今年有可能面临收储（但影响不会比2023年更大了），但今年混合比较强势，主要原因是国际需求较强，因此今年深浅色价差的高点有可能到2300，如果有资金在RU01上进行博弈，那么有可能到2500。

　　唐逸

　　从业资格证号：F03113142

　　投资咨询证号：Z0019519

责任编辑：李铁民

林吉富（记者 刘育紫）09月19日,#endText .video-info a{text-decoration:none;color: #000;}

林吉富（记者 黄启尧）09月19日,中国与欧美之间的电动车出口出现摩擦，图为港口 资料图经济观察网 记者 刘晓林 在持续的高层斡旋中，中国与欧盟和美国之间的电动车出口摩擦同时迎来最新进展，也是非常不乐观的进展。其中，欧盟拒绝了中国提交的价格承诺方案，美国则坚持此前决定，对中国电动车加征100%关税，对电动汽车电池加征25%的关税。这是否意味着欧美市场两扇门都关上了？目前还很难下定论。9月19日，中国商务部部长王文涛将与欧委会执行副主席兼贸易委员东布罗夫斯基斯举行会谈，就欧盟对华电动汽车反补贴案进行磋商。不过，从欧盟的态度来看，这场硬仗不好打。从欧美最新表态来看，美国坚持对中国电动车加征重税在意料中，欧盟的决绝却有点让人意外。按照欧盟此前的表述，对中国电动车启动反倾销调查并征收反倾销税，主要缘于中国电动汽车的价格因巨额补贴被人为压低，“扭曲了欧洲市场”，损害了欧洲电动车制造商的利益。照此逻辑，中国车企愿意提高价格应该正中下怀才对。但欧盟似乎并没有认可这份诚意。欧盟为何拒绝中国的价格承诺？撇开涨价幅度是否让其满意不谈，事实上，在这场博弈中，价格争议更像是一个幌子。“中国电动车可能带偏欧洲汽车市场的节奏，从欧洲手中夺去对全球汽车发展方向的控制权”才是欧盟真正的不满之处，在此基础上，欧洲更忌惮由电动车带来的中国竞争文化的输出。所以，从这一角度来看，欧盟不可能给中国电动车任何成为“鲶鱼”的机会，反补贴关税协商的空间并不大。美国亦然。综合公开披露的谈判细节，以及欧盟、美国从6月以来与中国之间的较量可以推断，中国电动车企业应该放弃对“双赢”结果的幻想了，抓紧制定新的合规出海方案，做好准备，迎接一个需要艰难开拓的高壁垒出海时代。欧盟对中国电动车加征关税，图为车展 资料图价格谈判空间很小根据中国机电协议披露的细节，在欧委会终裁决定拟对中国进口电动汽车征收高额最终反补贴税后，中国机电商会按照本案调查程序要求、在规定时限内协调12家企业提交了价格承诺方案。“该方案充分考虑了本案特点和欧委会以往承诺实践，关注欧方诉求，完全具有合规性，并符合欧方提出的与征税同等效力、可执行和可监管的要求，同时展现了最大限度的灵活性。”但“欧方既未与中方进行深入沟通，也不给出任何具体对案，而是直接拒绝了中方建议。”据汽车海外技术合规联盟旗下信息平台艾科森环境技术透露的消息，欧盟方面坚持认为，经过数月的调查，公共资金遍布中国电动汽车行业的整个供应链，使欧洲企业面临遭受难以承受的经济损失的风险。因此，欧盟委员会建议根据品牌及其对调查的配合程度，在现有的10%税率基础上，对中国电动车企业额外征收7.8%至35.3%的关税。这一额外关税的制定标准就是缩小欧盟和中国制造商之间的价格差距。对于中国电动汽车制造商提出的缩小与欧盟竞争对手之间价格差距的提议，欧委会方面认为，这一巨大差距是北京方面向这一利润丰厚的行业投入巨额补贴的直接结果。价格承诺是一种贸易工具，企业可以利用它来提高价格并控制出口量，以避免反补贴关税，而这类关税是中国制造的电动汽车进入欧盟后可能很快会面临的。更重要的是，欧盟委员会认为，中国的价格承诺提议不能消除“调查中发现的补贴”对欧洲造成的“有害影响”，同时这些价格承诺也不能够得到有效监督和执行。至于中国车企承诺涨价多少、如何监管，以及欧盟所说的“有害影响”是如何界定的，现在都未有公开披露。但最浅层的逻辑是，中国车企承诺提高电动车价格、减少出口量，所改变的只是未来中国车企短期内收入的多少。而反补贴关税是一种惩罚性甚至带有追溯性的措施，其实施后不仅会带来和价格承诺同样的后果，还会弥补欧洲经济所遭受的损失。换个角度来说，欧盟委员会的要求是：在缩小中欧价格差距和消除有害影响上，中国的价格承诺必须达到和反补贴税同样的效果。很显然，这是直接封堵了从商业贸易角度进行对话的必要性。迎接高壁垒时代欧洲一直是全球汽车业的高地。自中国汽车有出口能力以来，进军欧洲一直被定位为难度很高的一个目标。所以，如今遭遇壁垒并不意外。某种意义上，这也是注定会到来的一战。从欧盟此次对中国电动车反补贴税调查的一系列操作和态度来看，欧盟口中的对欧洲造成的“有害影响”，除了指高性价比的中国电动车瓜分了欧洲本土汽车制造商的市场份额，还包括由此可能带来的汽车业国际分工和利益格局的巨大变化。另一个层面，快速更新迭代的中国电动车，浸润着中国根深蒂固的竞争文化、经济发展模式和社会价值观，现在国内市场流行的“内卷”便是这种文化内核的集中外化。而这些也将对欧洲“抵制过度竞争”的商业传统带来冲击。图为中国国旗和欧盟旗帜 资料图因此，反补贴关税的最大目的是阻止中国“鲶鱼”搅动欧洲和美国延续多年的竞争规则和节奏，给本土制造业争取追赶中国汽车业的时间窗口。意识到这一点，就能预测到，以正常的商业手段来改变欧盟决定的机会很小。有评论认为，当下的解决办法只能在政治层面寻找，目前双方谈判已进入最后阶段，成员国将进行最终的投票表决。这也是最后一线生机。因为反补贴关税一旦实施，受影响的除了中国电动车企业，还有欧洲本土汽车制造商。政治权力拥有者的诉求和经济发展，和商业、企业以及市场的需求并不完全一致。德国几大车企集团已经对反补贴关税表达了多次反对意见。这些企业三分之一或四分之一的全球销量来自中国市场，承受不起中国反制所带来的后果。其次，欧盟对“中国造电动车”无差别抵制，也将影响到德国车企以中国为基地的出口计划。近日，大众汽车旗下西班牙品牌CUPRA（库普拉）品牌负责人向媒体表示，如果欧盟委员会按计划正式对CUPRA在中国生产的电动汽车征收21.3%的进口关税，该品牌将会“被淘汰出局”，也将使他的公司“陷于危险境地”，最终影响到欧洲减碳目标进程。CUPRA目前在中国投产了纯电动车型Tavascan（塔瓦斯坎），负责生产的是大众在华控股合资公司大众安徽，该车不在中国销售，专供出口欧洲。西亚特品牌负责人表示，在当前的欧洲经济环境下，通过提高Tavascan价格来弥补由反补贴税带来的新增成本是不可能的，将投资巨大的中国产能转移到其他地方也是不现实的。此外，为了符合减碳目标，CUPRA将不得不降低燃油车销量。与本国汽车品牌的诉求呼应，此前支持反补贴税的西班牙政界也开始改变态度。西班牙首相桑切斯在访华之后，与德国总理朔尔茨站在了同一阵营，呼吁欧盟放弃对中国制造的电动汽车征收额外关税的计划。西班牙的态度转变让欧盟的决定失去一支重要的支持力量。不过，对中国企业而言，现在不能把所有赌注都压在高层斡旋和谈判上。做好最坏的准备已经提上日程。一方面，为实现可持续发展，中国电动车进入欧盟和北美两大市场势在必行，国内的消费拉动力已经难以匹配不断扩大的汽车业产能和发展计划。更直白地说，虽然一再刺激，但购车需求有限，已经养活不了这么多汽车产业链上的企业，而不断加剧的价格战也让车企盈利越来越难。另一方面，无论最后的结果如何，中国电动车的出海方式必将发生改变，在国际贸易和投资的合规底线之上，更多商业模式的创新将被催生。其中，高调、直接的整车出口，需要变为更具策略性的具有长期主义的出口方式。无论哪种方式，有两点是可以预见的，一是中国电动车必须走出去才能活下去，二是汽车全球化的融合是无法阻挡的。版权声明：以上内容为《经济观察报》社原创作品，版权归《经济观察报》社所有。未经《经济观察报》社授权，严禁转载或镜像，否则将依法追究相关行为主体的法律责任。刘晓林，经济观察报部门主任

近日，国际金价再次刷新纪录。现货黄金再次刷新纪录现货黄金一度创下2589美元高位。国内金店零售价同样水涨船高，今天多家黄金珠宝店上调挂牌价，最高调价幅度上涨每克15元，已至761元/克。据广东广播电视台报道，近日就有一位广州顾客拿着一堆金条金饰套现，包括320多克金条和450多克金饰，其中有龙凤镯120多克，总价值40多万元。广州顾客拿金条金饰套现另一方面，金店却迎来了一波寒流。一线品牌周大福财报显示，其内地市场门店在一季度净关闭89家后，二季度又净关闭了91家，短短半年减少180家，平均一天关闭一家。同样，其他品牌珠宝企业的日子也不好过。据钱江晚报17日报道，杭州某高端商场内，一排门庭冷落的金店，是这场“寒流”的具象表达。宋程（化名）是某品牌加盟店的负责人，在嘉兴和杭州有两家金店。他告诉记者，往年五一、母亲节、七夕都是黄金销售的旺季。2019年之前，市场行情好的时候，一天卖出十几万元、几十万元都是稀松平常的。“以前五一前后的半个月时间，销售额通常能达到四五百万，但现在只能卖个零头，100万都不到。”宋程说。一金店店主向记者指出，“此前，尽管我们在金饰品加工费方面进行了让步，将金饰品实际每克金价优惠至680元/克附近，但真正购买金饰品的顾客依然屈指可数。在上午金店的10多位顾客里，至少80%被高金价吓到。”他环视同一商场的其他金店，也发现这些金店同样“门可罗雀”。面对这种状况，他已考虑年底“闭店”转型。事实上，迭创新高的金价，正对黄金下游企业的金店布局构成日益显著的影响。“对于金饰来说，黄金是原料。金价如果只是小涨，消费者买首饰还可以说是在投资，但涨到每克700元以后，金饰价格明显已经超过消费者的预期，销量断崖下跌。”宋程说，今年春节前，消费者对黄金的购买热情一度达到了近几年高峰，当时商家们都是满怀信心。据每日经济新闻报道，世界黄金协会中国区CEO王立新接受记者专访时表示，通常情况下，若黄金价格在一段时间维持某个区间波动，且呈现向上突破的趋势，消费者的金饰品购买意愿会有所恢复；但近期金价在迭创新高过程上下波动幅度相对剧烈，导致消费者不敢“出手”，因为他们担心自己买在“高位”，一旦金价较大幅度回落导致亏损。今年上半年中国金饰消费同比下降18%，图为黄金 图片来源：视觉中国世界黄金协会发布的《2024年二季度中国黄金市场回顾与趋势分析》报告显示，二季度中国市场金饰需求仅为86吨，较去年同期下降35%，较一季度环比下降53%。与此对应的是，今年上半年中国金饰消费同比下降18%，至270吨。这背后，金价的持续上涨和经济增长的放缓，导致消费者购买力下降，进而抑制金饰消费。报告还指出，金价飙升和经济增长放缓是上半年阻碍消费者购买金饰的主要因素。3月国内金价飙升10%，打破了2024年初以来金饰消费的健康趋势；而4月和5月金价持续上涨且屡创新高，加之中国经济增速放缓，消费者的黄金购买力降至2013年以来的最低点。“这也是5月以来企业经营压力骤增的一大根本因素。”上述深圳地区金饰品加工企业运营总监直言。5月起，他日益感受到下游金店客户一直在“抱怨”销量日益惨淡，对新款金饰品的采购备货意愿持续下降。目前，他只能接一些来料加工型投资金条的订单，不再涉足任何自营业务（先自行采购黄金原料并设计加工成新款金饰品，再按市场价格卖给下游金店）。尽管这类订单加工费相对微薄，但可以勉强维持企业运营开支。美银策略师Michael Hartnett在最新研报中表示，黄金是“抵御2025年通胀再加速的最佳对冲工具”。和2021年、2022年一样，黄金通过晋升为表现最佳的资产为这两年间爆炸式通胀提供了预警信号，预计金价有望涨至3000美元/盎司。Michael Hartnett今年以来一直秉持看多美债的立场。事实证明他的预测是准确的。自Hartnett唱多美债以来，10年期美债收益率已经累计下跌100基点，一度跌至今年以来新低。中信建投证券金属新材料首席分析师王介超表示，市场对降息本身无争议，但对降息幅度有分歧，即对美国经济着陆方式存在分歧。若出现硬着陆，则更为激进的降息非常利于推动黄金价格；若仅降息25个基点，则保留对经济进一步观察的退路，黄金仍旧是通向下一次降息过程中应对不及预期的经济数据的防御资产。因此，在降息前半程中，黄金是应对不确定的优异工具。每日经济新闻综合广东广播电视台、钱江晚报、每日经济新闻免责声明：本文内容与数据仅供参考，不构成投资建议，使用前请核实。据此操作，风险自担。