文章来源：中国基金报

　　自5月下旬以来，A股市场震荡下跌，沪指陆续跌破3000点、2900点、2800点的关键点位，市场情绪整体低迷。

　　在目前情况下，A股市场何时止跌，是否底部已现？四季度哪类风格或板块更受市场偏爱？美联储降息靴子正式落地，目前风险偏好是否出现明显改善？市场还存在哪些风险点？

　　对于上述问题，中国基金报记者采访了六位资深基金经理，分别为：

　　兴业基金权益投资部总经理邹慧

　　方正富邦基金首席权益投资官汤戈

　　汇丰晋信基金养老FOF投资总监何喆

　　永赢基金权益投资部投资总监助理、永赢股息优选基金经理许拓

　　平安基金基金经理林清源

　　融通价值趋势基金经理李进

　　这些基金经理认为，今年前三季度A股的震荡表现，既体现了中国经济转型升级过程中孕育的机会，也体现了持续复苏过程经历的一些波折。目前从估值和风险溢价角度看，A股已经具备较高性价比。随着政策环境的进一步明朗化和宏观经济的预期改善，四季度市场或将逐步企稳回升。

　　多因素导致年内A股整体弱势运行

　　中国基金报记者：你如何看待今年前三季度A股市场表现？

　　邹慧：今年前三季度A股市场经历了较为剧烈的震荡走势，其中上半年的上涨原因是流动性的修复和地产政策发力；三季度的调整主要反映宏观经济压力增大，整体A股流动性和成交额呈现收缩态势，交投并不活跃。

　　林清源：2024年以来，A股市场确实经历了较大的波动，前三季度的表现总体低迷。大盘权重股的表现相对较好，而中小盘个股则面临更多压力。从宏观环境来看，国内经济复苏的步伐较为缓慢，叠加外部环境的不确定性，如全球通胀压力、美联储货币政策紧缩等，导致投资者情绪偏谨慎。尽管如此，市场中的结构性机会依然存在，尤其是一些头部企业和行业龙头在复杂的市场环境中展现出更强的抗风险能力。

　　许拓：2024年以来的股票市场可谓跌宕起伏，整体偏弱势运行，核心原因既有市场对国内宏观经济企稳的信心不足而对上市公司盈利偏悲观，也有美债利率维持高位对中国资产的估值形成压制。尽管股票市场的整体表现不如人意，但结构上也体现出鲜明的高质量发展的时代特征。

　　从结果上看，估值较高、缺乏业绩支撑、质地较差的一部分公司跌幅明显，部分有问题的公司甚至被退市；而低估值的优质公司体现出一定的价值回归，竞争优势明显、企业经营规范但短期景气度一般的公司也体现出一定的抗跌性。

　　这种变化本质上是资本市场在主动和被动地去纠偏。主动方面，资本市场的投资者逐步走向理性，不断纠正以往过于关注短期景气度和所谓的投资逻辑，而忽略了企业中长期给股东创造回报的确定性、稳定性和持续性，从交易不确定性较高资产以获得资本利得，逐步转向持有确定性相对较高资产以获得合理回报。

　　被动方面，资本市场的监管层更加强调以投资者为中心，多管齐下，既有对违法违规行为的查处力度的不断加大，也有对企业加大分红回购、抑制融资冲动行为的积极引导，更有通过引入长期资金、稳定资金以平抑市场的波动。

　　往深层次想，以上的种种变化不可谓不是积极的、正向的，对于资本市场的长期健康发展应该是明显有利的，也比较符合百年未有之大变局背景下高质量发展的要求。

　　汤戈：今年前三季度A股市场的走势呈现倒N字型。驱动今年A股市场表现的主要动力是流动性的变化，行业和公司业绩的变化，以及经济运行情况带来的投资者预期和风险偏好的变化。

　　何喆：今年前三季度A股表现整体符合预期，既体现了中国经济转型升级过程中孕育的机会，也体现了持续复苏过程经历的一些波折。年初市场普遍预期经济修复进程有望加快，再叠加各项数据较为配合，市场投资者情绪相对较高。但随着经济数据的反复，以及一些外围风险的暴露，投资者对宏观经济、上市公司盈利等相关指标的担忧也在加剧，导致市场再度进入趋势性调整。另外，持续两年多的调整，也令市场赚钱效应降低，一定程度上加剧了资金从A股市场流出，流动性的负反馈也加深了A股的调整幅度。

　　A股已具备较高性价比

　　中国基金报记者：现在A股市场是否已经跌出较高性价比？A股整体估值情况如何？

　　林清源：目前A股市场的估值水平已经处于历史底部区域，性价比显著提升。以中小盘成长股为例，许多公司的市盈率已经接近10倍左右，这在过去的市场周期中非常少见。同时，这些公司中的很多都具有良好的现金流和成长性。整体来看，A股估值正 在处于具备吸引力的位置，特别是一些被市场低估的优质公司，给长期投资者带来了较好的布局机会。

　　李进：当前A股整体估值水平处于近十年底部，性价比极高。我们看到越来越多的龙头成长股跌到了深度价值投资者都愿意参与的估值水平，价值投资者不依赖宏观经济和股票市场，只与上市公司的现金流和价值创造有关。从长周期来看，以低估值为起点，这些竞争力强的行业龙头有可能走出类似欧美股市龙头企业的长牛行情。

　　许拓：当前A股市场整体的估值水平偏低，不管是中国和海外对比，还是中国的现在和过去的对比，还是说从绝对回报DCF的模型来估的话，都是估值偏低的，另外流动性是在逐步放松的过程。这些支撑了我们对中期股票市场不能太悲观。中国资产的相对估值优势较为突出或能吸引部分外资回流，股票市场企稳的概率在不断增大，但进一步的改善或许需要等待国内和海外宏观领域的更多变化。

　　同时从个股和板块来看，经过过去2年多的调整，不少行业与公司的估值已经处于历史相对低位，部分龙头成长股的估值甚至已经低于大盘蓝筹股。

　　无论是纵向、横向还是从行业或优质个股来看，A股当前都已经具备了相对突出的长期配置价值。

　　市场止跌反弹条件已具备

　　中国基金报记者：有观点认为，综合盈利、估值、交易特征等各方面看，市场已经具备底部条件。对此，你怎么看？市场何时止跌，对后市怎么看？

　　邹慧：市场止跌及反弹需要几个条件：一是估值跌到具备性价比的位置，二是市场流动性需要出现明显修复，三是政策发力配合，四是基本面见底并开始明显复苏。目前来看市场止跌反弹的条件已经具备，反转则仍然需要时间。

　　林清源：从多个角度来看，市场确实已具备一定的底部特征。估值处在历史低位、交易量逐步缩小、市场情绪疲软，这些都表明市场正在探底。然而，市场要真正走出困境，信心的恢复至关重要。投资者对宏观经济前景和政策的预期仍存在不确定性。因此，尽管可以看到底部信号，但市场反转还需要一定的时间和外部因素的推动。展望四季度，随着政策环境的进一步明朗化和宏观经济的预期改善，市场或将逐步企稳回升。

　　李进：近期公布的经济数据显示，8月经济仍然延续“供强需弱”的格局，在市场处于估值低位、情绪周期低点、产业周期底部，任何的边际变化都可能带来上涨行情。

　　从中观产业视角，我们发现市场有足够多便宜的成长股已经进入基本面的右侧，到了该乐观积极的时刻。

　　股价由估值和企业盈利共同决定，当前市场的整体估值经过三年熊市已经触底，各个行业的龙头公司估值仅有海外同类型企业的一半；在估值已经杀到低位的情况下，后续股价的表现将主要由企业自身的盈利趋势决定。

　　许拓：目前市场已经具备底部条件，但也要认识到一个很重要的问题，就是需要做多的力量重新汇聚，这个汇聚过程必然是艰难的。现阶段，股票市场的资金面不是非常有利，股票市场下跌带来大家赎回，带来股票市场进一步下跌。这种状况可能前一段时间表现非常明显。所以后续如果想重新做多积累大家信心或许还需要时间和赚钱效应，而且需要资本市场或者宏观经济再出一些政策。

　　汤戈：从绝对股价看，相当多的品种已经低于春节前价格。从估值水平来看，主要指数的估值水平再次来到前面低位。可喜的是，政府开始看到符合未来经济结构变化趋势的抓手，开始在政策中涉及消费方面的内容。房地产行业下行趋势的结束，居民财富感受的好转，居民收入和财富的增长，是决定顺周期一系列行业好转和长远发展的重要因素。

　　在美联储降息导致的人民币汇率约束放松之后，货币政策弹性加大，财政政策力度增强是短期内能够影响市场流动性和预期的重要手段。当我们看到这些动作时，就可以确认市场的转折点已经到来。

　　何喆：市场的反转往往需要宏观经济、政策、上市公司业绩、资金等因素的共同驱动。今年以来监管层已经出台了多轮政策，对市场的呵护溢于言表。同时当前A股的长期配置价值也已经较高。因此短期内市场或有一定的反弹动力。但由于经济数据尚未完全企稳，市场情绪也较为低迷。在这样的背景下，反弹能否变成反转可能仍待观察。

　　不过展望四季度，市场面临的压力有望减小。首先，当前估值已经处于历史低位，进一步下行的空间较小；其次我们看到消费等经济数据正在持续修复；第三，美联储降息后，人民币资产的吸引力有望进一步增强；第四，不少行业和公司具备了相当可观的潜在回报或弹性。后续市场可能会展现出较为丰富的结构性机会，这也有望在一定程度上提升市场赚钱效应，提升投资者情绪，并引导市场逐步走出低位。

　　关注人工智能、出海、高股息红利等

　　中国基金报记者：今年以来，市场上各板块表现可谓是“几家欢喜几家愁”。低估值红利板块中，银行、石油、石化、煤炭等板块表现相对较好，计算机、食品饮料、农林牧渔板块表现差强人意。面对市场震荡，如何寻找结构性机会？四季度哪些板块值得关注？

　　邹慧：从历史来看，四季度往往会有超跌板块反弹的机会，因此更关注今年前三季度超跌的方向：内需、地产链、医药和新能源、TMT等。另外，长期来看，红利板块在年底到明年年初可能有布局机会。

　　李进：以新能源、半导体、军工、医药等为代表的一批成长赛道在过去三年让无数投资者折戟沉沙，相比于去年这些成长方向都处于周期下行阶段，今年以来我们看到这些主流赛道里的部分细分板块的基本面开始跨过泥潭进入右侧。

　　展望后续行情，我们看好海外光储、创新药、港股互联网和AI算力四大方向的投资机会，这些方向的资产在经济下行期展现出盈利韧性，且经过多年充分竞争后市场地位进一步提升，随着基本面进入右侧后利润将不断释放，迎来长周期的盈利和估值双升。

　　许拓：在具体的方向上，会主要关注这三个特征叠加的标的：股价在底部，估值偏低，景气程度可能会反转。在行业层面，会更多关注于偏内需，偏供给侧有明显变化的行业去做重点关注。从内外需的角度来看，可能更倾向于偏向内需的行业，但也明显能感觉到政府不断强调要保持战略定力，不能搞大水漫灌的刺激，这也决定了内需基本面或许不会特别强劲，因此一定要找那些本身供给端有明显变化的行业去关注，这些行业的龙头公司在供给侧变化的情况下表现一般会比较好，若处于估值水平偏低的位置，一旦抓住一两个板块和时间窗口，或许会带来较好的回报。

　　汤戈：增量资金是驱动今年市场结构性机会的主要动力。保险机构对分红的追求，特殊增量资金对大市值品种稳定指数的偏好，使得今年股票表现的结构分化十分明显。但也能看到部分行业和公司业绩上行对股价带来的促进，比如电子行业中的一些品种。未来，随着市场流动性逐渐缓和，低估值红利板块中持股结构的边际变化，我们可能看到市场投资机会的再均衡，顺周期和偏成长的品种的估值也能有所修复，业绩驱动在股价表现中的权重可能有所上升。

　　何喆：今年以来，新质生产力板块体现出了较高的活力，未来也会继续关注和挖掘能够相对独立于经济周期波动，具备自身独立行业趋势的新质生产力板块或细分行业。其次，港股受益于美联储降息的影响较深，未来一个季度港股的表现或值得期待。我们重点关注的港股互联网平台型公司、高股息红利板块等。此外，医药板块目前来看也已经进入了行业低位阶段，三季报已出现了一些业绩催化的迹象，未来非常有可能迎来行业景气的反转，对此我们也会保持关注。

　　关注美国大选、国际贸易政策等不确定因素

　　中国基金报记者：美联储降息靴子落地，对市场会有哪些影响？后续有哪些不确定性因素值得关注？

　　邹慧：美联储降息有助于外部流动性改善，但后续还是有一些不确定性：一是美国经济衰退风险还不能完全排除，二是后续美联储进一步的货币政策宽松节奏也会影响市场风险偏好，三是国内政策是否会有共振。

　　林清源：美联储的降息在一定程度上缓解了全球市场的流动性紧张问题，投资者的风险偏好有所改善。然而，市场依然面临许多不确定性因素，尤其是美国总统大选临近，两个竞选人政策的不确定性可能对全球贸易和投资环境产生影响。此外，国际贸易政策和地缘政治局势的边际变化也将成为影响市场的关键因素。投资者需要密切关注这些动态，以应对可能出现的市场波动。

　　李进：美联储降息之后，海外资金通常会回流到新兴国家股票市场，改善A股和港股的流动性，提升市场的风险偏好。从港股市场已率先看到了这种风险偏好提升带来的股价上涨，后续A股也有望同步受益。后续需要观察美国宏观经济是否如预期的软着陆，以及美联储进一步降息的幅度和持续性。

　　何喆：A股的走势与风险偏好相较美国市场具有较高的独立性。从目前观察来看，由于之前市场对于美联储降息的预期已经比较充分，一些对降息较为敏感的资产也已经获得了充分定价。因此在靴子落地之后，不排除上述资产可能会出现一些震荡或回调。

　　另外，目前从美联储的表态以及最新点阵图看，美联储的加息路径更偏向软着陆。而市场担忧一旦经济出现超预期的恶化，美联储当前的路径可能不足以支撑经济，会导致衰退进一步恶化。这种担忧和市场博弈或在未来较长一段时间内始终存在。未来如果美国的经济数据不及预期，有可能会进一步放大投资者的担忧，并给全球市场带来较大的波动。

　　此外，美联储降息之后对汇率会产生一定影响。这一风险对于布局海外资产的投资者来说，也需要注意。

责任编辑：江钰涵

黄冠伶（记者 蔡咏欣）09月22日,�

黄冠伶（记者 方肇俊）09月22日,�

当地时间9月10日晚，美国副总统、民主党总统候选人哈里斯和前总统、共和党总统候选人特朗普之间的首次辩论以握手开始，但随着两位就经济、移民、堕胎、国家安全等问题互相指责，没能以握手结束。原定的90分钟的辩论，最终达到了超过100分钟。据CNN统计，特朗普发言约42分52秒，哈里斯发言约37分36秒。哈里斯提前找了“陪练”民主党人对哈里斯的表现很满意，这和现任总统拜登6月时的“灾难表现”形成了鲜明对比。《华尔街日报》提供了一个细节，政治人物们一般会在宣传室向记者陈述自己的观点，当拜登的辩论结束后，民主党人迟迟没有进入宣传室。而这次，哈里斯的团队成员在宣传室向记者们大赞哈里斯的表现。加州州长加文·纽森说，“她表现得非常出色，她还会更上一层楼”。想必全美各地的民主党人都松了一口气，心想：这才像个样子。特朗普也觉得自己“赢麻了”。他在社交平台上连发多条消息庆祝胜利，称这是他有史以来最棒的一次辩论，自己以一敌三（哈里斯和两名主持人），更显“英雄本色”。9月10日，特朗普与哈里斯举行首场电视辩论前握手中国国际问题研究院亚太所特聘研究员项昊宇告诉长安街知事（微信ID：Capitalnews），这种辩论除非一方有明显失误，一般结果必然是双方阵营都认为自己获胜，尤其是双方的支持群体泾渭分明，不会具体关注和认真倾听对方的立场，只会坚信自己支持的候选人的观点。项昊宇分析，从个人表现上而言，作为两人的首次当面对决，双方似乎都略显拘谨，基本上都是按照之前准备的内容进行了正常发挥。但相比之下，哈里斯略胜一筹，她发挥作为女性的身份，在堕胎问题上的立场表现显得更有说服力。在移民问题上，哈里斯抓住特朗普的谎言漏洞，并且针对特朗普支持煽动国会山暴乱发起凌厉攻势，令对方显得有些被动。而特朗普似乎没找到哈里斯的明显弱点，对民主党的攻击方式还是老调重弹，缺乏新意，较外界预期表现得相对冷静克制，尽管仍不乏夸张甚至谎言，但总体上还是显得富有经验，并没有明显的失分项。据美媒报道，辩论开始前几天，哈里斯一直在匹兹堡的一家酒店里“备战”。她找了希拉里的一名前助理作为“陪练”，让对方扮演特朗普，还通过灯光、布景等营造和辩论现场相似的环境，帮助自己进入状态。与此同时，特朗普则在各地频繁举行竞选集会，以聚拢人气。特朗普在辩论中中国人民大学国际关系学院副教授、区域国别研究院研究员嵇先白认为，特朗普与哈里斯在辩论场上展现出截然不同的风格。特朗普以其直接而激烈的语言著称，惯于采用夸张手法和强硬立场来煽动情绪，不时穿插个人攻击，使辩论氛围趋于紧张。他倾向于打断对方发言，强调个人成就与自我肯定，将辩论焦点引向个人层面。相比之下，哈里斯则采取更为结构化的回应方式，努力通过逻辑分析和事实依据来阐述自己的政策立场。然而，在某些情况下，她的反驳未能直接针对问题核心，显得有所偏离。值得注意的是，整场辩论中，双方似乎更侧重于揭露对方的弱点，而非深入探讨政策的具体内容与影响。此外，由于双方均事先准备了针对潜在问题的应答，辩论过程中出现了“程式化”的回答模式，频繁出现话题转移和答非所问的情况，影响了辩论的深度与广度。有个细节可以明显看出这一点：辩论中，特朗普攻击现任政府的移民政策说，哈里斯等民主党人为获得选票放行大量移民入境，相当于允许“数以百万计的罪犯”“恐怖分子”“毒贩”涌入美国，推高了犯罪率。而哈里斯则回应说，“这番话来自一个受起诉人之口”。言下之意，特朗普本就是一个被判有罪之人。美国政治，日益极化美联社称，这场辩论是一场决定性的对决，或会影响整个竞选活动的进程。外媒分析认为，这场辩论将极有可能重塑最后冲刺阶段的竞选活动和选情，甚至可能成为两人选举成败的关键。但受访专家认为，现在说这场辩论会对竞选产生多大影响还为时过早。嵇先白分析，历史经验表明，候选人在辩论中的表现确实能够影响大选结果，但近年来，随着美国政治生态的极化加深及社交媒体的蓬勃兴起，中立选民群体出现缩减，选民立场日益固化，削弱了辩论作为引导未决选民做出选择的传统作用。项昊宇也认为，此次辩论从结果上而言，双方都是正常发挥，并无明显的输赢，因而对于选情的影响并不大。从双方阵营和支持者的初步反应来看，也对各自候选人的表现比较满意，因而此次辩论不会影响到各自基本盘。至于对于中间选民的影响，还需要等待七个摇摆州的最新民调结果来观察，目前来看影响有限，还需要跟踪后续两人的表现。哈里斯在辩论中长安街知事（微信ID：Capitalnews）注意到，在这场辩论中，哈里斯和特朗普的立场形成鲜明对比。两位候选人在通货膨胀、医疗保健和移民等主要话题上存在严重分歧，双方各执一词、互相攻击。项昊宇指出，这种现象如实反映了当前美国国内的政治极化和民意撕裂的现实。两人都在竭力讨好自己的基本盘，并且要通过否定对方的立场主张来争取中间摇摆选民。这就造成双方的政策立场差异越来越大。某种程度上，这是选举策略的需要，但最终无论谁上台执政，仍需要考虑如何争取两党共识，才能更好地落实各种政策主张。嵇先白指出，此番辩论的僵局，根源在于两党及两位候选人对于社会议题、经济政策及国际关系的根本性认知差异，这种差异如同鸿沟，非但难寻共识，更促使他们采取更为激进的言辞，强化了对立立场。同时，随着选战深入，特朗普与哈里斯在选民心中的形象日益固化，双方支持群体间的对立情绪也愈发强烈，这种氛围进一步阻碍了辩论中的理性沟通与妥协可能。在此背景下，辩论不再是寻求理解与共识的平台，而演变成了各自阵营展示立场、攻击对手的舞台。这种趋势不仅加深了美国社会的分裂，也对未来政策的制定与实施构成了严峻挑战。泰勒·斯威夫特发布在社交平台上的照片值得一提的是，辩论结束后，在美国拥有超高人气的流行歌手泰勒·斯威夫特公开站出来，宣布支持哈里斯-沃尔兹组合，号召为他们投票。她在声明中自称“无子女的猫女士”，并附上了自己抱着一只猫的照片，此举意在回应共和党副总统候选人万斯曾讽刺哈里斯是“无子女的猫女士”。据CNN报道，当被问及“对斯威夫特支持哈里斯有何反应”时，特朗普回应说，“我不知道”。中方：别拿中国说事长安街知事（微信ID：Capitalnews）注意到，在此次辩论中，中国是一个关键话题。特朗普重申对中国进口产品征收更高关税的立场，并提议征收60%的关税作为反制措施，而哈里斯并未表示会取消关税。“特朗普更侧重于通过经济压力来制衡中国，而哈里斯则主张通过科技竞争力的提升和国际合作来应对中美竞争。”嵇先白指出。“民主党更加强调动员和利用盟友的力量，特朗普则强调要动用关税等保护主义手段。”项昊宇表示，“唯一的共识在于双方都重视要强化美国自身的实力，但特朗普更加倾向于‘美国优先’的保护主义和孤立主义，民主党更突出意识形态竞争的阵营对抗手法。”对于二人的涉华言论，中国外交部发言人毛宁在今天的例行记者会上回应：“大选是美国的内政，对于大选言论我不作评论。但是我们也反对美国大选拿中国说事。”特朗普与哈里斯多年来，美国总统竞选人辩论后，互怼和人身攻击的视频和段子经常在社交平台上广泛传播。对于不持立场的中国公众而言，项昊宇表示，观察美国总统候选人在公开辩论中的表现，不仅是判断选情走向的一个直观依据，也是了解其政策主张的最有效方式。从辩论中不仅能发现美国总统候选人的个人特质，也能在两相对比中思考各自立场主张的孰是孰非，从而有助于加深对美国政治和社情民意的了解，进而对于未来四年美国内外政策和中美关系的走向，也能形成一定的预判。