来源：屈庆债券论坛

　　又见债基赎回，这次有何不同？

　　8月26日尾盘，中长端利率出现快速放量上行，市场消息指向或为基金抛售利率债以应对赎回压力，且目前尚无缓和迹象。机构渠道数据显示，8月26日-27日纯债基金净赎回激增，强度已超过利率前高对应的8月12日。高频申赎结构数据显示，自8月20日起，个人投资者减仓债基意愿逐步升温，近几个交易日市场减仓排名前10位的基金中债基占比超70%，且昨日赎回压力偏大的某纯债基金实际有近40%份额为个人持有。两相印证，债基的负债端正面临来自机构和个人投资者的双重压力。

　　回顾本次集中赎回发生前一周行情，市场呈现利率债震荡、信用债阴跌特征。期间，中债综合指数上涨0.01%、国债总指数上涨0.04%、信用债总指数下跌0.02%。投射到债基表现上，中长期纯债型指数上涨0.02%、短期纯债型指数跌幅小于0.01%。从波动节奏来看，纯债基金指数涨跌交替、单日跌幅不超过0.02%，没有出现剧烈调整。而上一赎回高峰8月12日 对应的情况则为：8月8日起，利率连续三个交易日大幅上行、中长期（短期）纯债型指数连续变动-0.06%（-0.02%）、-0.06%（-0.03%）及-0.14%（-0.06%）。相比之下，8月下旬至8月26日尾盘前，市场没有明显急跌，债基却在此时出现超预期赎回，背后原因值得探究。

　　更进一步，净值修复受阻会动摇负债端持有意愿。今年以来，持有人对债基“回撤幅度较小、修复时间较短、单边上涨时间长”等认知被多次强化，此前利率快速上行反而提供新的买点，吸引投资者抄底、打断集中赎回，止盈卖盘也会快速转化成新的买盘入场交易；而本次修复受阻的震荡行情则可能向投资者释放见顶卖出信号，后续赎回节奏与持续性影响较为关键。如集中赎回持续，负反馈概率进一步上升；即便负债端情绪有所企稳，短期或也难有相当规模的承接盘入场，温和的减持会拉长调整时间、降低调整烈度，但其方向性影响不会改变。由基金推及理财，二者负债端行为存在共性，普益标准数据显示，上周理财存续规模边际回落728亿元。此外，近期理财行为或还受软性防御需求和硬性监管约束影响，加剧基金负债端不稳定性。

　　另一方面，市场进入活跃度下降的新阶段。根据历史数据统计，成交量萎缩后，市场会自然收窄波动区间。但从最近负债端变化来看，即使没有增量利空冲击，横盘状态的脆弱性也不容忽视。如上文所述，利率债下行受阻、信用债出手难度增加，会阻碍债基净值修复进程，动摇资管产品持有意愿，并传导至资产端；一旦负债端利空实质形成，由于市场对抛盘的消化能力下降，利率会出现加速上行，近期信用市场调整加剧就印证了这一反馈路径。同时，今年以来债市一致性预期过强，调整期机构间博弈强度也会相应上升，这也是为什么金融时报近期仍在提示“警惕单边一致行为造成债市‘踩踏’风险”。

　　此前，市场博弈主要受监管行为和市场配合度两个变量影响，而本次超预期赎回的启示意义在于，即使监管与机构能达成短期合作均衡，利率维持窄幅震荡，资管产品持有意愿变化仍可能从利空方向打破这一平衡，带来变盘点，甚至开启负反馈链条。整体来看，预判后续赎回节奏和潜在负反馈临界点的可行性较低，方向判断或更为有效，短期内资管产品负债端压力易增难减，利率易上难下，何时企稳还需持续观察。

　　朱德健  SAC：S0360622080006

责任编辑：赵思远

如果冰原城的革命失败，贵族会屠杀一部分平民，重塑他们的威望，让人不敢再挑衅他们的权利和威严。可是平民成功了，那些剥削过压迫过平民的人，手上沾着鲜血的贵族肯定害怕平民的报复，所以逃跑也就成了最明智的选择了。

夏雷松开了蓝色的金属圆球，伸出右手抓住了冰霜之刃。蓝色的金属圆球飞向了战盔上的圆孔之中，它一加入圣灵战甲顿时变成了无缝的战甲，百分之百的防护。

“神石司令，如果夏雷潜入战舰，你会后悔的！”幽灵大师的声音带着怒意。

哐当！夏雷的身体砸落在了地上。不过下一秒钟他就从地上翻身跃了起来，将烈焰纹章盾挡在了胸前，低着头，猫着腰，将烈焰纹章盾向前推。这是一个古战场上重甲步兵防御弓箭手的标准姿势，只是他今天防御的是能量弹雨。

“老公！”蓝吉儿激动地叫了一声，就要过去。又见债基赎回，这次有何不同？夏雷也目瞪口呆。不过他已经明白了，那就是他现在算是真正彻底掌握来自圣王蓝灵的能力了。